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jeudi, 30 mai 2013

Réactions au Livre vert de la Commission Européenne sur le financement à long terme de l’économie européenne

Communiqué de presse
Bruxelles, le 25 mars 2013

http://europa.eu/rapid/press-release_IP-13-274_fr.htm?locale=fr

La Commission européenne présente le livre vert sur le financement à long terme de l’économie européenne

"La Commission européenne a adopté aujourd'hui un livre vert qui lance une consultation publique d'une durée de trois mois sur la manière d'accroître l'offre de financement à long terme et d'améliorer et de diversifier le système d'intermédiation financière pour l'investissement à long terme en Europe (...)".


Mes réactions transmises à la Commission le 27 mai :

Depuis le début des années 80, le financement des économies par un recours accru aux opérations de marché a été privilégié dans tous les pays de l’OCDE. Pendant longtemps, aux dires de responsables et d’experts, ce choix aurait permis une croissance économique mondiale exceptionnelle. Depuis la crise est passée et on voit combien, certes avec un effet retard mais non moins violent, le prix économique et social pour ne pas dire sociétal qu’il en coûte et qu’il en coûtera pendant encore quelques années d’un tel choix.

De nombreux prosélytes, personnes physiques ou institutions et/ou politiques, après avoir œuvré  à ce basculement du crédit vers les marchés, en sont venus à dire que titrisation,  CDS,  activités pour compte propre…  n’auraient pas dû être autant encouragés. En conséquence, et en logique, avec cette analyse, sous l’impulsion du G.20, un nouveau cadre institutionnel (loi Dodd-Frank aux USA, nouvelles autorités de surveillance dans l’U.E) et prudentiel (Bâle 2 devenant Bâle 3) a été dessiné ou se dessine pour renforcer la robustesse des systèmes  bancaires et financiers. Toutes ces dispositions visent à mieux encadrer le poids des risques de marché et leurs éventuels effets systémiques sur les systèmes bancaires qui sont et resteront les relais incontournables du financement du tissu économique ordinaire, les gardiens de la valeur d’une part importante de l’épargne et les gestionnaires des systèmes de paiement scripturaux sans lesquels les économies modernes ne pourraient plus fonctionner.
Or la crise perdurant et les effets induits de ces nouveaux dispositifs réglementaires institutionnels qui commencent à se faire sentir font que des problèmes de financement des entreprises petites et moyennes et des investissements durables de long terme sont évidents dans l’ensemble de l’union. Les chiffres de la BCE en attestent. Ces mêmes personnes ou institutions qui après la crise s’étaient réorientées vers moins de marché et plus de régulation  reviennent aujourd’hui à leurs premières amours, à savoir chercher le graal par plus de marchés pour palier la faiblesse des financements bancaires. 

C’est dans ce nouvel environnement de pensée que s’inscrit notamment ce Livre vert de la Commission Européenne.
 Partir du constat que « depuis la crise financière, le secteur financier en Europe n'a plus la même capacité à acheminer l'épargne vers le financement à long terme et dire qu’il est donc essentiel de réfléchir aux moyens d'accroître la disponibilité des financements à long terme par les marchés » c’est vouloir bâtir, à partir de la situation présente, une nouvelle architecture durable de financement sur un a priori fort discutable selon moi.
Comme pour l’emploi, constater que l’octroi du crédit par les banques aux entreprises et plus généralement aux financements à long terme est en grande difficulté est aussi faux que de  dire comme l’ont dit des hommes politiques « qu’on a tout fait  pour l’emploi ». J’y reviendrai en fin de contribution.

Ces propos ne signifient pas que je suis contre le fait de faire une place aux financements de marché, mais je suis pour qu’on donne leur juste place. C'est-à-dire une architecture financière qui ne soit pas conçue seulement pour pallier la faiblesse de l’offre bancaire – qui deviendrait structurelle-  mais qui, avec une offre bancaire durablement revitalisée, apporterait  un supplément de financement et/ou une meilleure allocation des risques en fonction des besoins réels des agents économiques non financiers. On ne saurait approuver sans autre forme de procès un projet qui ne chercherait pas  une optimisation des deux canaux de financement que sont le crédit et les marchés de titres négociables et qui en fait, comme dans le projet de la Commission, part du postulat que le crédit va durablement perdre de son importance.  
Ce n’est pas le paragraphe commençant par « Bien entendu, les banques ne disparaîtront pas de la chaîne d'intermédiation en Europe. (…).  Mais dans le contexte des évolutions qui ont affecté le secteur bancaire depuis la crise, on assiste à l'émergence de nouveaux besoins et de nouvelles possibilités, pour d’autres intermédiaires, de compléter le rôle des banques en mettant à disposition d'une manière plus équilibrée des financements d’investissements à long terme » qui sera de nature faire changer d’avis. D’une part, l’orientation pour plus de marché est déjà le discours ambiant et les stratégies bancaires déployées vont dans ce sens. D’autre part, rien de ce qui est préconisé  dans le Livre vert n’apporte un début de dispositions ou à tout le moins de propositions pour aider ou  inciter les banques à renforcer l’octroi de financements longs.

Soyons clairs, le tout crédit est aussi inefficient et aussi dangereux que le tout marché. Ce qui compte est de rechercher un équilibre subtil, forcément évolutif, entre le crédit et les marchés avec le capital–risque comme passerelle pour dynamiser ces deux segments de financement. Et sauf démonstration contraire, que je ne connais pas, il n’apparaît pas que sur longue période les résultats économiques et sociaux des pays à financement prépondérant par le crédit soient inférieurs aux pays dans lesquels ce sont les financements de marchés qui sont prépondérants. Et, sur des horizons beaucoup plus courts - 5 à 7 ans au maximum- si la prépondérance des marchés semble plus efficiente que celle de l’intermédiation bancaire, cette dernière n’ajoute pas la volatilité et l’instantanéité des marchés aux risques intrinsèques à tout financement. Et c’est une donnée essentielle qu’il faut intégrer avant de préconiser le fort développement de techniques et d’instruments de marché.

Le canal du crédit n’est pas sans défaut mais celui de la marchéïsation non plus. A égalité pour l’analyse du risque microéconomique, la maitrise du risque macro-économique est moindre quand les marchés assurent l’essentiel des financements et des risques. L’atomisation des risques, leur couverture et le succès apparemment durable anesthésient longtemps les acteurs et les observateurs …jusqu’à leur réveil. Et là, c’est une déferlante face à laquelle on ne sait pas faire face.
Un exemple alors même que cela ne touchait qu’un seul pays. En août 1982 le Mexique endetté de 100 milliards de dollars sous forme de crédits ne pouvait plus payer ses intérêts ni faire face à l’amortissement de sa dette. Après plusieurs mois de négociation avec les banques et le FMI un plan de redressement a été établi. En 1994, ce pays à nouveau en grande difficulté, la BRI a dû mettre 50 milliards sur la table en 24 h pour éviter  l'effondrement complet les obligations mexicaines ! Même gravité des problèmes mais délais extraordinairement différents; de plusieurs mois à de la quasi instantanéité. Aussi je réitère mon assertion : l’intermédiation bancaire, même si elle commet des erreurs, n’ajoute pas la volatilité et l’instantanéité des marchés aux risques intrinsèques à tout financement. Ce point est essentiel pour limiter les risques systémiques. Or le Livre vert ne peut pas ne pas prendre en considération cette dimension systémique surtout quand il préconise des orientations de long terme difficilement réversibles par ailleurs.

Dans ce qui vient d’être dit il est important de préciser que c’est tout particulièrement vrai des titres de dettes négociables et de tous leurs dérivés. La problématique est différente pour le marché des actions. Les marchés d’actions sont certes également très volatils mais à eux seuls ils n’ont pas de dimension systémique. Et contrairement aux marchés de dettes qui ont cette dimension systémiques alors qu’ils peuvent être très largement remplacées par du crédit non soumis au mark to market, les marchés d’actions ont un rôle indispensable moins de financement (sur un plan macro-économique s’entend et non micro-économiquement) que de lieu de modification du pouvoir actionnarial des entreprises cotées notamment à l’occasion d’OPA. 

De ces données assez factuelles, il me parait regrettable de constater que le Livre vert mette autant en avant cette préférence pour les marchés au détriment du rôle classique des banques et plus spécialement du crédit.
L’orientation générale retenue dans le Livre vert entérine la dérive des banques depuis le début de ce millénaire vers une activité de plus en plus de simples prestataires de services en en faisant des opérateurs «  originate to distribute », rémunérés par des commissions  au détriment de leur  rôle fondamental de mutualisation des risques en les conservant dans leurs bilans (originate to hold ). Dérive dont on a pourtant déjà vu les effets depuis 2007 et qu’une bonne partie des nouveaux dispositifs prudentiels, se voulant pourtant correcteurs, renforce indirectement, peut-être même sans l’avoir voulu.

Si les propositions du Livre vert qui sont présentées le sont pour acclimater ou développer  raisonnablement certains produits ou techniques de marché, elles sont bienvenues. Par contre,  ce que je conteste c’est l’optique générale dans laquelle elles sont faites, à savoir  une poursuite accélérée de la désintermédiation en Europe, à l’instar du système américain qui n’est pas forcément le meilleur modèle à imiter servilement. En effet, ce qui est bon pour un ou quelques pays n’est pas forcément bon pour des pays d’économie sociale de marché comme le sont les pays européens. Pays qui n’ont pas, pour la plupart, l’esprit du farwest ni de la faillite civile avec la possibilité de se refaire comme culture de leurs peuples et comme mode de régulation !  De plus ce modèle aux cycles économiques très contrastés (très forts stop and go) qui restait gérable quand il était limité aux pays anglo-saxons le sera beaucoup  moins quand il aura été généralisé, non seulement à l’Europe, non seulement aux pays de l’OCDE, mais aussi  très prochainement à toute la planète.
Venons-en à une présentation plus précise des griefs que je formule à l’encontre d’un renforcement excessif du rôle des marchés. Celle-ci sera volontairement brève, les lecteurs de ce papier étant suffisamment avertis de la chose financière pour qu’il ne soit pas nécessaire de faire de grandes et longues démonstrations.

J’indiquais plus haut que L’intermédiation bancaire, même si elle commet des erreurs, n’ajoute pas la volatilité et l’instantanéité des marchés aux risques intrinsèques à tout financement. Ce point est essentiel pour limiter les risques systémiques.
En effet, quand on aura marchéïsé très fortement les financements on aura :
-plus de volatilité et d’ampleur encore dans les chocs économiques et financiers – le modèle américain a ses limites en cas de généralisation (cf. supra) ;
- une très forte démutualisation des signatures des emprunteurs. L’essentiel des PME et TPE qui n’ont pas et n’auront pas accès au marché malgré les propositions avancées (celles-ci  ne bénéficieront au mieux qu’aux entreprises de taille intermédiaire),  dépendront plus encore qu’aujourd’hui  de banques asséchées des bonnes signatures. Les nouveaux canaux de financement souhaités resteront nécessairement très modestes pour ne pas dire anecdotiques pour les TPE.  Pour les entreprises de taille intermédiaire elles risquent de détériorer leur relation avec leur(s) banque(s) en allant chercher épisodiquement des ressources sur les marchés alors qu’elles ont besoin et auront toujours  besoin de celle(s)-ci pour passer les moments difficiles ; 
- une déformation des circuits de l’épargne au profit de produits de marché. Les épargnants supporteront directement les risques de défaillance et les risque de taux alors que l’épargne intermédiée bénéficie de la protection du nominal. Les effets de richesse risquent d’être  redoutables y compris dans des pays qui ne connaissaient pas ce type de fragilité;
- des banques centrales obligées d’intervenir sur les marchés dans des proportions encore beaucoup plus grande qu’aujourd’hui par des achats fermes avec des risques de monétisation considérables.


Aussi proposerai- je quatre grands principes sur lesquels le nouvel environnement financier   devrait s’appuyer par une régulation appropriée pour trouver un bon équilibre entre intermédiation et marchés:
 
-1-  Ne pas de facto favoriser une réglementation prudentielle la sortie des risques des bilans bancaires alors que la dissémination des risques après du shadow banking qui reste, quoi qu’on ait décidé les concernant depuis 3 ans, non réglementé prudentiellement ;
- 2- Limiter la titrisation à la partie des crédits dont la durée restant à courir est compatible avec des horizons de marchés profonds et liquides pour limiter l’aléa moral d’un développement excessif du « originate to distribute » ;
- 3- Favoriser une offre de produits d’épargne bancaires performants plutôt qu’orienter l’épargne vers des produits de dettes négociables surtout lorsqu’ils comportent des risques en capital « non capés » pouvant être dévastateurs en termes d’effets de richesse ;
- 4- Permettre un refinancement privilégié ( en accès et en taux) auprès de la BCE et/ou des banques centrales parties prenantes du SEBC des crédits correspondant au financement de la transition énergétique et environnementale ainsi que de grands projets d’intérêt commun décidés par l’union Européenne.
On s’arrêtera un instant pour développer cette proposition. La BCE pourrait dès maintenant annoncer le lancer prochain d’un nouveau plan de refinancement à moyen terme des banques- pour 5 à 7 ans au moins- pour compenser la fin prochaine des deux plans de ce type lancés fin 2010. Mais il faut cette fois qu'elle y instille une certaine sélectivité en ciblant ces refinancements au profit de crédits nouveaux finançant la transition énergétique et écologique ainsi que de grands projets d'infrastructure d'intérêt national et/ou européen réalisés en conformité avec un grand plan européen décidé en la matière. Cela aiderait à la croissance et contrebalancerait en partie l'effet très fortement négatif des exigences de liquidité et de renforcement de fonds propres imposés par Bâle 3. Avec l'Union bancaire européenne, la BCE est maintenant en charge du contrôle des banques systémiques de l'UE. Analyser leur prise de risques et la façon dont elles contribuent on non au bon financement des économies européennes et donc à la robustesse de leur environnement doit être maintenant dans son cahier des charges. Et ce au même titre que la surveillance de l'inflation, sauf à laisser prospérer des risques financiers, économiques et sociaux non maitrisables pourtant de son ressort.
                                                                             *
                  Au total, les orientations du Livre vert ne sont pas sans comporter de sérieuses ambiguïtés sur la qualité de l’architecture financière qu’elles se proposent d’établir pour le financement des investissements à long terme. Elles vont contribuer à accroître  la démutualisation des risques et le champ de la volatilité inhérente aux marchés. Cela fragilisera encore un peu plus le cœur du métier des banques, à savoir le crédit conservé dans leurs bilans sans avoir aucune certitude que les nouveaux instruments ou canaux de financements irrigueront de façon plus
que symbolique les TPE, les entrepreneurs individuels et les professions libérales. 

 


lundi, 27 août 2012

DEXIA doit renflouer sa filiale, la BIL.

LE CERCLE -Les Echos - le 27/08/2012.

Résumé - La question des droits et devoirs des actionnaires – et tout particulièrement celle de leurs devoirs en matière de soutien financier- est très peu étudiée et encore moins discutée. C’est pourtant une question cruciale. Elle est le pendant naturel de la « création de valeur pour l’actionnaire » tellement prégnante depuis une quinzaine d’années dans tous les pays de l’OCDE.


  
Avant d’être cédée, la BIL  Banque Internationale à Luxembourg), filiale du groupe bancaire franco-belge, doit être refinancée. Une déconvenue supplémentaire pour Dexia  commente Les Echos du 27/08/2012 sous le titre «  Nouveaux déboires pour la banque franco-belge Dexia ». 


Cette déconvenue comme il est écrit, et c’est un euphémisme, suscite au moins deux observations au titre des droits et devoirs des actionnaires.


La première, c’est que le sacro-saint principe de l’actionnaire (d’une société anonyme)  engagé qu’à la hauteur de sa mise est ici plus que battu en brèche. Et par qui ? Non pas  par d’affreux interventionnistes ou gauchistes mais par un fonds d’investissement (qatari en l’occurrence) pour une opération purement de type capitaliste de reprise. Ledit fond a bien voulu acheter cette banque mais à condition que le vendeur restaure sa surface financière à la hauteur voulue par la réglementation bancaire. A lui tous les profits futurs, aux anciens actionnaires et, dans le cas précis aux contribuables français et belges,d’éponger tout le poids du passé ! Bien joué l’acquéreur !   


La seconde, c’est que la filialisation des activités bancaires actuellement tellement réclamée par le plus grand nombre- séparant banque classique et banque de marché- n’empêchera pas de faire jouer l’appel au renflouement de la  branche  en difficulté par le groupe, ne serait-ce que pour trouver un acheteur comme on le voit ici. C’est l’illustration de ce que j’ai écrit dans un commentaire de l'interview de  MARTIN WOLF, membre de la Commission VICKERS, « Pourquoi l’argent public devrait-il financer la banque d’investissement ? ».Les Echos -20/12/2011  . « Filialiser les activités de marché ne changerait rien à l'analyse que feraient les marchés d’un groupe bancaire comportant ces deux types d’activités puisqu'on reste avec un même actionnariat. Seul un actionnariat profondément différent pour chacune des parties après scission de la banque initiale serait une vraie protection. Or c’est une déconstruction largement improbable ».
En fait, le devoir d’actionnaire ne s’arrête pas, contrairement à la vulgate,  à la mise initiale de fonds. Participer à une augmentation de capital pour passer une forte tourmente (et non pour faire de l’acharnement thérapeutique) a été un principe souvent appliqué dans tout l’histoire de la vie des affaires  et ce souvent pour le  plus grand bien à moyen terme de l’entreprise et de ses actionnaires. « Qui devra payer pour les banques systémiques » .Le Cercle- Les Echos - le 22/09/2011


Pour ce qui concerne plus spécifiquement les banques, il n’est pas inutile de rappeler qu’en France, l’article 52 de  la loi bancaire  du 24 janvier 1984, devenu l’article L.511-42 du code monétaire prévoit que : « Lorsqu'il apparaît que la situation d'un établissement de crédit le justifie, le gouverneur de la Banque de France, président de l'Autorité de contrôle prudentiel, invite, après avoir, sauf en cas d'urgence, pris l'avis de l'Autorité de contrôle prudentiel, les actionnaires ou les sociétaires de cet établissement à fournir à celui-ci le soutien qui lui est nécessaire ».
On précisera toutefois les limites de l'appel par les autorités bancaires au devoir des actionnaires,  car, jusque là, il n'a  joué que pour les petites banques en difficulté. Il est vrai que la question est autrement plus ardue quand l’entité défaillante est une grande banque cotée, dont l’actionnariat est  très dispersé et/ou les principaux détenteurs sont des investisseurs institutionnels nationaux ou étrangers.


Cette disposition serait-elle néanmoins une exception française de plus ? Non. Depuis la publication en  septembre 1997 par le Comité de Bâle sur le contrôle bancaire des 25 principes fondamentaux pour un contrôle bancaire efficace, le  3ème de ces 25 principes en reprend la philosophie.  Et tout dernièrement, le projet d'Union bancaire européenne reprend également le principe d’un rôle exorbitant du droit commun des autorités bancaires dont les moyens d’action se rapprocheraient de ceux dont dispose déjà le FDIC aux USA.
                                                                                    *
La question des droits et devoirs des actionnaires – et tout particulièrement celle de ses devoirs en matière de soutien financier- est très peu étudiée et encore moins discutée. C’est pourtant une question cruciale ;  le pendant naturel de la « création de valeur pour l’actionnaire » tellement prégnante depuis une quinzaine d’années dans tous les pays de l’OCDE.

jeudi, 26 avril 2012

La quote-part souhaitable de la BCE dans le pacte de croissance

Le Cercle- Les Echos du 26/04/2012


Résumé :

 La BCE se prononce en faveur d’un pacte de croissance. Dont acte. Mais il lui faut être partie prenante. Elle doit aider les banques à financer les investissements assurant la transition énergétique et écologique par un accès privilégié à son refinancement. Cela comme ce fut le cas en France pour aider à la montée en puissance des exportations ; dispositif qui fut efficace.



La BCE vient de reconnaître par son Président que l’Europe devrait engager un pacte de croissance à côté des politiques de redressements budgétaires, ce qui est une réelle avancée. Mais elle ne peut s’arrêter là. Il lui faut être partie prenante. En effet, l’Europe ne s’en sortira pas par la seule discipline budgétaire et la nouvelle gouvernance décidées début mars par 25pays de l’Union sur 27. Une nouvelle politique monétaire est à inventer pour parfaire l’action engagée en matière de finances publiques et de gouvernance économique.

Certes les interventions non conventionnelles de la BCE de fin 2011 et début 2012 ont permis d’éviter le pire mais elles n’ont pas permis de soutenir l’offre et la demande de crédit.

Il lui faut donc mettre sur pied des incitations permettant d’associer les circuits financiers et plus spécialement celui du crédit aux efforts de redressement sévères engagés par ailleurs.

A ce titre, il lui faut faciliter le financement des investissements et tout spécialement  ceux qui desserreraient la contrainte énergétique de l'Europe. Investissements qui couvriraient les énergies renouvelables, les questions de pollution et participeraient à l'établissement d’infrastructures transeuropéennes dans les transports notamment. Pourquoi ceux-ci et pas d’autres ? Parce que, bien qu’également très souhaitables, ils sont beaucoup plus faciles à financer par le secteur privé avec des temps de retour sur investissement beaucoup plus court et généralement moins consommateurs de capitaux.

D’après différents travaux (ONU, Commission Européenne…) le montant de ces investissements contribuant à la réalisation de  la transition énergétique et écologique  porte annuellement sur de 2 à 3 % du PIB européen et ce pendant une décennie ou une décennie et demie. Un plan européen en la matière devrait prochainement en arrêter les grands principes et les enveloppes. La Commission de l’industrie, de la recherche et de l’énergie du Parlement européen vient déjà, le 28 février dernier, de voter une directive demandant de réduire de 20 % la consommation énergétique en Europe d’ici 2020. A partir de cette feuille de route européenne, chaque pays devrait déjà la décliner selon ses besoins propres et selon ses spécificités.

Comme les Etats ne peuvent plus soutenir financièrement ces investissements conséquents par des incitations fiscales fortes, on ne peut pas se contenter de la BEI (réticente et faisant monter les enchères) ni rêver les couvrir par à des projects bonds dont le principe n’est même pas acquis. Il faut impérativement y associer les banques et donc l’épargne et les capitaux privés. Cela est possible en  assurant  aux banques un accès au refinancement systématique auprès de la BCE pour les crédits finançant de tels projets. De plus, il faudrait que ce soit à un taux inférieur au taux de refinancement ordinaire, par exemple à seulement 66 % de celui qu’elle demande pour ses refinancements les plus longs. Il faut, en effet, au moins une telle incitation pour que les banques financent ces projets car il faut contrebalancer l'effet très fortement négatif des exigences nouvelles de liquidité et de renforcement de fonds propres demandés par Bâle III et, plus encore, imposés immédiatement ou presque par les marchés.

Ajoutons que quand les Etats sont impliqués dans des projets de ce type, seuls ou en partenariat avec le secteur privé, ils devraient pouvoir eux aussi accéder au refinancement de la BCE dans les mêmes conditions que le secteur bancaire intervenant dans ces opérations. Mais il ne faut peut-être pas trop en demander d’un coup!

Les banques centrales nationales de la zone euro s’assureraient par sondage, et a posteriori, qu'il s’agit bien de financements (privés ou associant public et privé) conformes aux orientations européennes précitées.

Mais quid de l'inflation, direz-vous, si la BCE facilite ces refinancements, voire se porte acquéreur de certains de ces crédits quand la situation conjoncturelle se dégrade ? Ce serait une création monétaire ( par les banques voire par la BCE si elles se refinancent auprès d’elle) qui serait vertueuse, car « causée » et « bien causée » comme disent les juristes ou les banquiers. Rien à voir avec les refinancements à l'aveugle pratiqués par les banques centrales depuis que les politiques de type monétaristes l'ont emporté au début des années 80 et qui permettent le refinancement de toutes les spéculations et dérives.

Même nos amis Allemands devraient y être favorables. Ce serait en effet renouer très modestement avec la pratique du réescompte abandonnée par l'Allemagne, contre son gré, lors de l'instauration de l'euro.

Il est dommage que le 29 février, dans sa dernière intervention de refinancement à 3 ans,  la BCE n’ait pas  introduit  un accès de refinancement préférentiel pour des crédits nouveaux de ce type  au lieu de refinancer à l'aveugle des systèmes bancaires et de voir ces derniers, faute de projets, replacer l’essentiel tous les soirs auprès de l’Eurosystème. Et à tout le moins, il est dommage qu’elle n’ait pas dessiné un plan de sortie de ce type.

En effet,  comment les banques vont-elles pouvoir rembourser à l’horizon de 3 ans les 1.000 milliards empruntés à la BCE en décembre et février sans peser sur l’offre de crédits longs au fur et à mesure que les échéances se rapprochent ?  Jürgen Stark, ancien membre du Directoire de la BCE, n’est pas le seul à s’en inquiéter.  Ma proposition, offre un début de sortie ordonnée de cet état de fait et prend donc tout son sens dans cette perspective.

                                                                                        **

La BCE doit avoir une contribution active, dans le domaine qui est le sien, à savoir notamment le refinancement des banques,  au-delà  d’une déclaration qui invite tout le monde à agir sauf elle, alors que le bon fonctionnement du secteur bancaire est de son ressort aux côtés des autorités prudentielles.

lundi, 2 avril 2012

Une feuille de route pour la BCE ?

Intervention dans le cadre du Colloque "Finances Publiques" organisé par la Revue "EUROPOLIS",  le  27 mars 2012,  à l'Assemblée Nationale



Bien qu’il y ait, ici dans ce colloque comme ailleurs, beaucoup de débats  et de critiques fortes sur les interventions non conventionnelles récentes de la BCE – rachats de dettes publiques de certains pays de la zone  euro sur les marchés secondaires, concours illimités aux banques à un an puis à trois ans fin 2011 et début 2012 – je considère qu’elle a bien fait d’agir ainsi, ce qui a permis de sauvegarder l’indispensable bon fonctionnement du système bancaire de la zone euro à des moments très critiques pour toute l’Europe.

Je suis par contre beaucoup plus sévère sur son action, et celle de la Fed notamment, avant le commencement de la crise à mi 2007.  A l’avenir, les mêmes errements ne doivent plus avoir lieu. Et pourtant rien, ou presque, n’a été entrepris pour qu’il en soit ainsi.
Sans avoir l’ambition de traiter l’ensemble de cette question, mon intervention, dans le cadre de ce colloque, esquissera une « nouvelle feuille de route » pour dessiner  les contours des interventions de la BCE dans sa conduite de la politique monétaire et sa surveillance macroprudentielle  des systèmes bancaires de la zone euro. A ce titre je présenterai trois pistes.

                                                                                     * 

Avant de les présenter je reviendrai quelques instants sur les éléments me conduisant à une analyse très critique des politiques monétaires menées depuis le début des années 2000 jusqu’à la crise.

Même si le cœur de ce colloque porte sur les dettes publiques et des finances publiques je veux insister sur le fait que la cause fondamentale  de la crise commencée en 2007 n'est pas une crise de l'endettement public mais  une crise de l'endettement global, public et privé. Que cela était visible depuis au moins l'an 2000 dans tous les pays de l'OCDE.
De 100 pour cent du PIB,  l’endettement intérieur total est passé  à 180 % dès 2002 -2003 dans tous les pays de l’OCDE, c’est à dire bien avant la crise, avec bien souvent des dérapages beaucoup plus importants en matière de dettes privées – tout particulièrement des ménages -que de dettes publiques. De plus, pendant cette période cet endettement est devenu très majoritairement un endettement de marché avec des produits négociables en temps réel et support d’un développement phénoménal de produits à effet de levier (les dérivés) , le tout donnant nécessairement un environnement financier très volatil et très fragile au moindre signal négatif.
Face à ces bouleversements des modes de financements,  encore accrus par la  généralisation des normes IFRS  et  le caractère pro-cyclique des règles prudentielles, il y a eu un silence assourdissant des banques centrales …alors qu’il n’ y a avait pas besoin d’être grand clerc pour dire que tout cela engendrait des risques énormes d’instabilité !
 
Ne regardant ni le prix des actifs immobiliers ni des actifs financiers, ni  les dégradations des balances de paiements  les banques centrales n’ont pas  cherché à prévenir les emballements ni les déséquilibres structurels intra-zone. Elles n’ont pas eu, et c’est un euphémisme,  les actions appropriées  avant la crise.

Avec de tels soubassements, on ne pouvait pas avoir tôt ou tard  autre chose qu'une explosion de la finance privée. D'où l'indispensable intervention des Etats provoquant le surendettement de ces deniers non pas tant par leurs propres  interventions que par la très forte contraction de l'activité contractant les recettes fiscales et sociales alors que les « stabilisateurs automatiques » (inconnus en 1929) jouaient à plein.

Et à partir de là toutes les fragilités de la construction européenne sont apparues et ce d'autant plus qu'au lieu de traiter le problème au plus tôt, dès début 2009
(cf. « Remédier au risque pays dans la zone euro » Michel Castel  -Revue européenne  Eurédia 2009/1-  mais aussi
Le Cercle - Les Echos  du 06/05/2010),  on en est à peine en train de le traiter au fond… alors qu’un cercle vicieux a eu plus de 2 ans pour rendre la situation à la limite du gérable.

Mon propos portera maintenant sur une rapide présentation de ce que j’ai appelé  une «  nouvelle feuille de route pour la BCE ?», titre qui n’ a un point d’interrogation que pour la forme tant je crois nécessaire de changer la donne de ses interventions pour sortir de la crise et accompagner les profondes mutations en cours dont  plusieurs intervenants, dont M. Madelin, ont fait état ici.

Trois pistes sont proposées :

    1-  Recourir, autant que de besoin, aux réserves obligatoires sur les crédits notamment

    2 -Soutenir indirectement le financement de projets portant sur les économies d’énergie et le développement des énergies renouvelables

    3- permettre aux Etats d’avoir un accès direct au crédit pour une partie de leurs besoins en fonds de roulement.


-    1 –  Recourir autant que de besoin aux réserves obligatoires sur les crédits  notamment


Il est indispensable de compléter la politique des taux d’intérêt que mène et mènera la BCE par une politique active de réserves obligatoires  sur les crédits  pour peser sur ceux qui s’emballent ainsi que sur certaines opérations de marché devenant nettement spéculatives. C’est d’autant plus indispensable  qu’elle ne pourra  pas ,comme les autres banques centrales des pays de l’OCDE ,  remonter les taux avant longtemps ( la Fed l’a déjà annoncé) sauf à rendre le poids des dettes publiques et privées insupportables.  Les hausses de taux impactent très vite tous les financements sans distinction alors que les réserves obligatoires permettre de cibler précisément les opérations (crédits et activités de trading)  qui risquent de faire problème à terme sans pénaliser le reste des financements.
( cf « quand Bâle III se substitue aux banques centrales  » - Michel Castel-
Le Cercle  Les Echos - le 06/12/2010 )


- 2 -  Soutenir le financement de projets portant sur les économies d’énergie et le développement des énergies renouvelables 


    Selon différents travaux, ONU, Commission Européenne … les montants en cause portent annuellement sur de 2 à 3 % du PIB européen et ce pendant une décennie ou une décennie et demie.
Depuis, la Commission de l’industrie, de la recherche et de l’énergie du Parlement européen vient,  le 28 février dernier, de voter une directive demandant de réduire de 20 % la consommation énergétique en Europe d’ici 2020 .  A partir d’une politique en la matière arrêtée au niveau européen, chaque pays la déclinerait selon ses besoins propres et selon ses spécificités.
Or les Etats ne peuvent plus soutenir financièrement ces investissements conséquents par des incitations fiscales fortes. Il faut impérativement y associer les circuits financiers et plus spécialement celui du crédit. Pour faciliter ce dernier, il faudrait assurer un accès au refinancement systématique auprès de la BCE pour les crédits finançant de tels projets. Et ce, à un taux inférieur au taux de refinancement ordinaire, par exemple à seulement 66 % de celui qu’elle demande pour ses refinancements les plus longs. Cet avantage est d’autant plus nécessaire pour soutenir l’offre bancaire que Bâle III et les règles de liquidité pèsent très fortement sur l’offre de crédits d’investissements à moyen et long terme. Les banques centrales nationales ou tout autre agence ad hoc s’assureraient du respect du cahier de charges permettant de bénéficier de ce refinancement privilégié par des sondages a posteriori auprès des établissements.
-    Il est dommage que le 29 février, dans sa dernière intervention de refinancement à 3 ans,  la BCE n’ait pas  introduit  un accès de refinancement préférentiel pour des crédits nouveaux de ce type  au lieu de refinancer à l'aveugle des systèmes bancaires et de voir ces derniers, faute de projets,  replacer l’essentiel tous les soirs auprès de l’Eurosystème.

-     De plus,  si depuis décembre  le risque d'une crise de liquidité bancaire ayant été écarté  la BCE met désormais l'accent sur le soutien à l'économie et au crédit, il reste une sérieuse inconnue à l'horizon de trois ans : comment les banques vont-elles pouvoir rembourser les 1.000 milliards empruntés à la BCE en décembre et février ? Jürgen Stark, ancien membre du Directoire de la BCE, n’est pas le seul à s’en inquiéter. Ma proposition, offre un début de sortie ordonnée de cet état de fait et prend donc tout son sens dans cette perspective. Il faut en effet un projet pour sortir des mesures non conventionnelles censées être de courte durée et qui, dans les faits, semblent devenir permanentes.
  
-    (cf « Du bon usage du refinancement par la BCE ». Michel Castel
Le Cercle- Les Echos du 15/11/2011)


-    3 –  permettre aux Etats d’avoir un accès direct au crédit pour une partie de leurs besoins en fonds de roulement.

Connaissez-vous une très grande entreprise qui vive sans banquier(s), sans crédits et/ou sans lignes de crédit ?
Non ! Et bien détrompez-vous, il y a les Etats de la zone euro ! Première entreprise  dans chaque pays par ses missions, son chiffre d’affaires, ses effectifs et son rôle d’entraînement de tout le tissu économique et social, l’ Etat  n’a pas de banquier ! Pas une facilité de caisse, pas un découvert, pas un crédit confirmé  !!
Entre le recours sans borne à la planche à billets et l’interdiction pure et simple de tout concours directs de la banque centrale (en France depuis la loi du 3 janvier 1973 sur la Banque de France et dans toute la zone euro depuis la création de l’euro), il y a assurément un besoin urgent de déplacer le curseur.
Ne faudrait –il pas réfléchir à un financement par le SEBC (l’Eurosystème) de ce qui pourrait correspondre à des besoins de fonds de roulement des Etats, comme cela se fait pour les entreprises, pour couvrir les décalages infra annuels entre recettes et dépenses, pour éviter des retards de paiement des fournisseurs et les jonglages de trésorerie que doivent faire les différents Trésors,  tout particulièrement dans les périodes les plus troublées sur les marchés?
 Un à deux mois maximum de facilités par rapport au budget annuel pourrait être un ordre de grandeur raisonnable. Ce refinancement pourrait se faire au taux que la BCE retient pour le refinancement des banques à 3 mois.  De façon très grossière, et selon les pays, cela pourrait avoisiner, sans le dépasser,  1% à 1,5 % du PIB pour un mois et 2 à 3 % pour 2 mois.

                                                          ***
Voilà trois propositions qui pourraient peut –être être analysées, critiquées, ou approfondies si on y trouve quelque intérêt.                  
Quoi qu’il  en soit,  l’Europe ne s’en sortira pas par la seule discipline budgétaire et la gouvernance. Une nouvelle politique monétaire est à inventer pour parfaire l’action engagée en matière de finances publiques et de gouvernance économique.

lundi, 20 février 2012

Six engagements en matière financière



 Article rédigé par Gérard Béduneau, Michel Castel, Bruno Gizard et Hubert de Vauplane .


et publié dans  le "Rapport Moral sur l'Argent dans le Monde", édition 2011-2012

            La lutte contre la criminalité et les délits financiers
         Grands enjeux de la crise financière 

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                                                                       ***
Les auteurs relèvent que l’application des règles prudentielles et de la réglementation en matière de déontologie financière ne suffit pas aujourd’hui pour mettre la finance au service du « bien commun ».
Ils appellent ainsi, dans une sorte de manifeste, tous les professionnels de la finance, à titre individuel et collectif, à respecter dans leur activité professionnelle un certain nombre de principes éthiques de portée générale.

Assortis de pistes de mesures concrètes pour leur application, ils proposent six principes proscrivant notamment la mise sur le marché de produits sans utilité sociale avérée, ou de produits que l’établissement vendeur n’achèterait pas lui-même, ou encore la vente de produits à un prix différent de celui auquel l’établissement serait prêt à les racheter. Dans le même esprit, le financier s’interdirait de faire usage de produits ou de techniques dont il ne serait pas en mesure de maîtriser les effets, d’exploiter la faille réglementaire qu’il aurait perçue, ou encore de réaliser à l’étranger des opérations que ne permet pas la législation de son pays.


Parmi les pistes de mesures concrètes, on citera :


Pour les professionnels :


-    l’exigence d’un surcroit de fonds propres ou d’un contrat d’assurance pour tous les opérateurs pratiquant le trading de haute fréquence ;
-    l’obligation de conserver une part significative des risques (20 %) aux établissements titrisant leurs crédits ;
-    la production d’une annexe aux rapports annuels indiquant que les établissements concernés ont bien effectué les diligences nécessaires pour respecter le principe de ne pas réaliser d’opération(s) à l’étranger que ne leur permettrait pas la législation de leur pays ou, à tout le moins, les normes de l’OCDE.

Pour les régulateurs :

 L’obligation morale d’appliquer le principe de précaution aux termes duquel les acteurs financiers ne devraient pouvoir recourir à grande échelle à de nouveaux produits ou techniques qu’après qu‘elles en aient mesuré l’impact possible et édicté les dispositions juridiques, comptables, fiscales et prudentielles appropriées.


 

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