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Tag - politique monétaire

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jeudi, 7 novembre 2013

Bulles et effervescence du système financier

Le Cercle Les Echos- le 04/11/2013 - article de Nouriel Roubini

 Alors que la croissance du PIB est encore inférieure à son taux tendanciel et que le chômage reste élevé dans la plupart des pays avancés, leurs banques centrales continuent à recourir à une politique monétaire de moins en moins orthodoxe.

mon commentaire :

Quand les économistes essayeront-ils de ne plus se contenter de papiers faciles leur permettant de hurler avec les loups en disant que les autorités ne peuvent aller que de Charybde en Scylla ?
Au lieu de tenir de tels propos qui ne font pas avancer les choses pourquoi ne se "mouillent-ils pas" un peu en essayant d'esquisser une stratégie cohérente permettant de sortir de ces corners ?

Dans ce sens, et bien modestement, je renouvelle avec quelques autres économistes l'idée de compléter impérativement la politique des taux d’intérêt par une politique active de réserves obligatoires sur les crédits et les opérations de marché qui s’emballent. Les hausses de taux impactent très vite tous les financements sans distinction alors que les réserves obligatoires permettre de cibler précisément les opérations (crédits et activités de marché via l'analyse des positions, des appels de marge... ) qui risquent de faire problème à terme sans pénaliser le reste des financements. Un analyse beaucoup plus détaillée peut être trouvée dans  Le Cercle  Les Echos - le 06/12/2010  - Michel Castel- " Quand Bâle III se substitue aux banques centrales".

jeudi, 30 août 2012

Hollande et Rajoy marquent leur soutien à la BCE

Les Echos du 30/08/2012

Le président français, en visite en Espagne, estime que la BCE est fondée à agir pour resserrer les taux. Il a annoncé la tenue d'un sommet franco-espagnol le 10 octobre prochain à Paris.


mon commentaire :

Le Président Hollande a déclaré :« quand nous constatons des écarts de taux d'intérêt d'une telle ampleur sans justification économique, ça peut être une justification pour une intervention au nom des objectifs de la politique monétaire. » ..." Il revient à la BCE de décider par elle-même de ses moyens d'action éventuelle dans le cadre des décisions prises lors du Conseil européen de fin juin pour apaiser les tensions dans la zone euro."

N'est-ce pas là une déclinaison naturelle du légitime recours à une ou plusieurs mesures non conventionnelle(s) prise(s) en application des principes de bonne politique monétaire tels que rappelés par l'ancien Président de la BCE, Jean-Claude Trichet il y a quelques jours dans un article sur le site des Echos ?
Recours qu'il assortissait de conditions d'environnement financier et de gouvernance des Etats  membres de la zone euro actuellement fragilisés. Elles sont acquises (fonds propres des banques) ou en cours de mise en place par ces Etats.

jeudi, 13 janvier 2011

La France est-elle finie ?

Introduction du livre de Jean-Pierre Chevènement "La France est-elle finie ?" (Fayard)

Le Cercle Les Echos -

La France qui, il y a un demi-siècle, nourrissait encore des rêves de grandeur avec le général de Gaulle, ou même, il y a trois décennies, l’ambition de « changer la vie » avec François Mitterrand, apparaît aujourd’hui comme un pays sans avenir, désespérant pour sa jeunesse. L’essentiel se passe ailleurs. La France serait-elle sortie de l’Histoire sans s’en apercevoir ?

mon commentaire :


"L’énigme historique à résoudre"

 

« Comment la gauche française a-t-elle pu passer du « programme commun » au libéralisme, ou, si l’on préfère, au social-libéralisme, …Comment tant d’hommes, dont je ne puis suspecter l’honnêteté, ont-ils pu opérer pareille conversion ? Par quel sortilège ? Cette énigme doit être résolue. »

C’est une des questions que pose Jean-Pierre Chevènement dans son livre« La France est-elle finie ? »

J’essayerai d’y apporter trois réponses de nature financière, sans doute partielles, mais néanmoins éclairantes, me semble t-il.

La première, vient du fait que la gauche arrivant au pouvoir pensait disposer d’une marge de manœuvre assez importante en matière de dépenses budgétaires  parce qu’à l’époque la dette publique était extrêmement faible (27 % du PIB en 1980) et que les prévisions de croissance des pays de l’OCDE paraissaient très favorables et permettraient donc de compenser l’accroissement des importations dus à la relance de la consommation par un accroissement de même ordre des exportations. Malheureusement ce ne fut pas le cas. La demande mondiale chuta assez fortement à partir de 1982 en raison notamment

- de la forte montée des taux d’intérêt sous l’impulsion de politiques monétaristes aux USA engagées à partir de 1999 (Volcker portant les taux d’intérêt de la FED à plus de 20 % en 1981),

 - du durcissement du thachtérisme au Royaume-Uni, et

- de la crise des pays en voie de développement à partie de mi 82, avec l’emblématique crise de la dette mexicaine en août de cette année là.

La deuxième réponse, résulte du fait que pour éviter tout risque de dérives de la création monétaire par l’Etat, source d’inflation, alors que le nouveau gouvernement avait promis de la faire baisser (elle avoisinait 12 % à l’époque), il a été décidé que le déficit public serait financé par des ressources obligataires. Il en est résulté deux conséquences. La première est que les premiers emprunts émis l’ont été à plus de 16% , à taux fixe : il fallait payer au prix fort l’épargne jamais rassurée par un gouvernement de gauche et croyant fort peu aux promesses de faire baisser l’inflation ).Ces emprunts ont coûté très cher au budget les années suivantes avec la forte baisse d’inflation constatée et la baisse des taux d’intérêt qui en a découlé. De plus, par une limitation du taux de rémunération d’une partie de l’épargne auprès des banques et par la politique commerciale de celles-ci – elles se sont souvenues qu’elles disposaient de véhicules de placement collectifs totalement sous utilisés depuis une quinzaine d’années, les SICAV et fonds communs de placement – cette épargne a été canalisée vers l’achat de la dette publique (bons du Trésor et obligations). Le dispositif a parfaitement fonctionné puisque les porteurs de parts ont bénéficié de plus-values importantes résultant de la baisse des taux, elles mêmes liées à la baisse de l’inflation ; ce financement n’a jamais manqué. Le problème est venu du fait qu’à partie de 1985, les plus-values d’hier contenues dans ces SICAV et FCP pouvaient devenir demain autant de moins-values avec l’obligation de remonter les taux pour défendre le franc. Et c’est là , sans doute à son corps défendant que le Gouvernement a été obligé de mettre progressivement en place des circuits, des instruments et des techniques  susceptibles de réduire ce risque. Risque d’autant plus important qu’avec les SCAV monétaires  c’était souvent de la trésorerie d’entreprises et de ménages qui risquaient ces moins-values, voire une illiquidité partielle. Et de permettre l’émission de billets de trésorerie – équivalent au commercial paper aux USA- à la fin de 1985, de créer peu après un marché à terme, le MATIF, et en 1987 un marché d’options négociables, le MONEP, à l’image de la finance outre –atlantique qui avait fortement développé ces techniques et ces marchés au cours de la décennie 70.  

Ainsi , c’est notamment pour maitriser les risques de taux accumulés par un financement non monétaire des déficits publics que les gouvernements de l’époque ont dû instiller de plus en plus de marché dans le fonctionnement de la finance française. Ce qui n’a absolument pas été le cas pour l’Allemagne

La troisième réponse, moins tangible, n’est pas moins réelle. Elle résulte de la pensée économique dominante de l’époque croyant à l’optimum du financement des économies par les marchés de capitaux. Pensée qui a perduré jusqu’à l’automne 2008, jusqu’à le chute de Lehman Brothers… et qui n’est pas loin de reprendre toute son aura !

C’est au nom de la déréglementation, de la modernisation, et de la recherche du mimétisme avec le modèle américain que quelques États (dont la France dès 1986-1987), puis les instances européennes, ont poussé à la transformation des modes de financement, au grand regret de l’Allemagne et plus précisément de la Bundesbank. Cette dernière considérait en effet que lorsque le financement d’un pays est assuré plus de 80%par le crédit, les banques centrales sont largement en mesure de maîtriser les emballements économiques et financiers et qu’elles ne savent plus le faire quand les marchés de capitaux deviennent omniprésents. En écartant ce principe de régulation, on donnait du même coup un grand coup de canif dans le modèle d’économie sociale de marché (parfois appelé le modèle rhénan) et à l’axe politique Paris/Bonn au profit du modèle économique anglo-saxon.

L’Allemagne, l’Espagne, l’Europe du Nord – pour la partie non déjà acquise au modèle américain – et l’Italie ont finalement rejoint ce mouvement de marchéisation de l’épargne et du crédit au cours des années 90.

 

Voilà trois points qui peuvent contribuer partiellement à réduire l’énigme soulevée par Jean-Pierre Chevènement. A moins qu’historiens, économistes, hommes de l’art et responsables de l’époque considèrent que ces analyses sont largement, voire complètement, dénuées de pertinence.

lundi, 6 décembre 2010

Quand Bâle III se substitue aux banques centrales


Le Cercle  Les Echos - le 06/12/2010 

synthèse :

Avec Bâle III, la réglementation bancaire qui était d’inspiration purement microéconomique prend enfin en compte la dimension macroéconomique. Mais autant le provisionnement des risques ex ante est bienvenu, autant son dispositif contracyclique imposant des fonds propres additionnels en cas d’emballement dans un pays ne paraît pas des plus souhaitables.

Il est regrettable de demander au prudentiel d’utiliser un outil bien moins pertinent et moins efficace que les réserves obligatoires qui, à côté des taux d’intérêt, sont l’autre arme dont dispose les banques centrales pour conduire leur politique monétaire. Les Chinois ont montré, eux, qu’ils l’avaient bien compris.


Parmi les causes de la crise financière de 2007/2008  les analyses, y compris par les autorités bancaires et financières, ont signalé l’importance du rôle joué par Bâle II, le dispositif prudentiel de banques. La raison ? La nature micro-prudentielle des ratios qu’il demande de respecter. En effet dans ses exigences, Bâle II ne tenait pas compte des effets globaux des comportements individuels des banques. Celles-ci, tout en respectant individuellement la réglementation, pouvaient donc prendre toujours plus de risque en les cédant sur les marchés… jusqu’à provoquer la crise systémique que l’on sait.

De plus, sans parler du rôle majeur dans la crise des valorisations « valeur de marché » d’un volume croissant de créances et de dettes, Bâle 2 comportait, sans aucun correctif, des éléments de réglementation qui pouvaient amplifier le caractère cyclique des économies.

Les recommandations du Comité de Bâle du 12 septembre, appelées Bâle III, ne sont pas retombées dans ce travers. A côté d’ajustements de nature micro-prudentielle (essentiellement le resserrement de la notion de fonds propres, une meilleure prise en compte des risque de marché et la mise en place progressive de ratios de liquidité), le Comité de Bâle a voulu traiter les aspects macro-prudentiels, sans lesquels aucun acteur ne peut être vraiment en sécurité. A ce titre, il a institué deux dispositifs réglementaires.

Le premier, appelé « volant de conservation », demande aux banques de constituer des provisions ex ante pendant le temps « des vaches grasses » pour être mieux à même de passer le temps des « vaches maigres », et ce à hauteur de 2,5 % des fonds propres des établissements. Le second, appelé « volant contracyclique », prévoit la possibilité pour un pays d’imposer à son système bancaire des fonds propres additionnels - de 0 % à 2,5% des risques pondérés - lorsqu’il juge excessive la croissance globale des crédits sur son territoire.

Le provisionnement contracyclique relève des banques centrales et de la politique monétaire

Autant le provisionnement ex ante est bienvenu, et était d’ailleurs préconisé depuis longtemps (cf. le  Conseil National du Crédit en 1995 dans un rapport sur « le risque de crédit ») et pratiqué par les autorités espagnoles, autant le provisionnement contracyclique ne nous paraît pas devoir relever de la réglementation prudentielle mais des banques centrales et de la politique monétaire.

En effet, il y a confusion des genres. Le contrôle prudentiel est un soubassement structurel stable qui ne doit pas être modifié en fonction des conjonctures économiques car il faut du temps pour mettre en place de nouvelles exigences et une fois posées elles peuvent durer plus que nécessaire. Cette inertie vient du fait que les ratios prudentiels portent essentiellement sur les fonds propres qui sont d’une manipulation difficile. De plus ils jouent sur la géographie du capital et sur les capitalisations boursières. Avec ce nouveau dispositif, le prudentiel devient en charge de toute la régulation financière à la politique des taux d’intérêt près !

C’est ignorer le rôle des banques centrales dont la deuxième mission, à côté de la lutte contre l’inflation est d’assurer la robustesse du système bancaire. A coté des taux, les banques centrales disposent d’un outil parfaitement approprié pour piloter plus finement les conditions de financement au vu des données macro-économiques. Il s’agit des réserves obligatoires non rémunérées dont le(s) seuil(s) de déclenchement et la progressivité sont rendus publics. Avant même qu’ils ne jouent ils peuvent inciter les acteurs à plus de modération.

Leur mise en œuvre permet de freiner, voire de casser, spontanément ou sous la contrainte financière, un emballement général des crédits ou d’une catégorie importante d’entre eux. Elles peuvent également être mobilisées contre toute augmentation excessive des positions spéculatives sur les marchés prises directement par les banques ou permises par l’accroissement des financements qu’elles accordent à d’autres d’institutions financières moins ou pas régulées.

Alors que le ratio contracyclique touchera de façon indifférenciée tous les établissements, y compris les plus vertueux, les réserves obligatoires permettent de ne cibler que ceux qui sont à la source des dérapages et ce avec, si souhaité, une forte progressivité des taux autrement plus contraignante qu’un ratio de fonds propres « flat » allant de 0 à 2,5 %. D’ailleurs ces 2,5%, au maximum, n’empêcheront pas la poursuite des dérapages par ceux qui y trouveront toujours leur compte. Il leur suffira de procéder à une augmentation de capital ou, même mieux, de traiter cette exigence locale comme quantité  négligeable… Ce qui sera facile pour une très grande banque dont l’activité du pays considéré ne représente que quelques pour cents de son activité mondiale et beaucoup moins pour une banque aux engagements relevant essentiellement du pays considéré. En outre, le suivi en sera très difficile en Europe avec une surveillance prudentielle assurée par les pays d’origine et non par le pays d’accueil concerné.   

Les réserves obligatoires permettent des frappes chirurgicales très efficaces car très ciblées. C’est tout le contraire avec le « volant contracyclique » qui touchera tout le monde sans être réellement dissuasif. Il est regrettable de demander au prudentiel de mener, avec un outil nettement moins performant, une action qui revient aux banques centrales.

Ce recours aux règles de fonds propres ne serait-il pas qu’un pis-aller traduisant l’échec des réflexions des banques centrales sur l'adaptation des politiques monétaire aux cycles financiers ?



Cet article a servi de base à un article de Diogène paru sur Slate.fr, le 20/12/2010, sous le titre "Vive les réserves obligatoires"
http://www.slate.fr/story/30027/banques-reserves-obligatoires-bale

en savoir plus sur Diogène :
http://www.slate.fr/source/diogene

Note :